Содержание

Определение термина IPO

- Цель проведения IPO

- Этапы ППП

Этапы IPO

- Принятие решения об IPO

- Выбор площадки для IPO

- Формирование команды по размещению

- Подготовка организации к публичному статусу

- Совершенствование корпоративного управления

- Формирование синдиката андеррайтеров

- Юридическое сопровождение

- Информационное сопровождение

- Особенности размещения ценных бумаг при IPO

- Анализ завершенных сделок IPO

IPO. Начало работы

Преимущества IPO перед прочими источниками инвестиций

IPO в Российской Федерации. Перспективы развития рынка

IPO: народные и не очень

 Определение термина IPO

IPO – это АЙПИО акций на бирже. Может рассматриваться как источник финансирования компании, имеющий ряд преимуществ. IPO расшифровывается как initial public additional issue (англ.) – первичное публичное предложение. Во время IPO происходит торговая деятельность акций всех компаний, и спекулянт имеет возможность купить столько акций, на сколько ему хватит денег. Стоимость IPO может меняться. Спекулянты имеют право тут же продать купленные во время IPO акции.

Первичное публичное предложение — ППП, в английском языке — IPO ( ай-пи-о, также редко ипо́; от англ. Initial Public emission) — первая публичная торгово-промышленная деятельность акций частной фирмы, в том числе в форме торгово-промышленной деятельности депозитарных расписок на акции. Коммерция акций может осуществляться как путём размещения эмиссии акций путём открытой подписки, так и путём публичной торговой деятельности акций существующего выпуска акционерами частной организации.

В 2006 году во всём мире было проведено 1729 IPO на сумму 247 млрд. Американских долларов. В 2007 году ожидалось существенное превышение этого показателя. Лидерами по сумме сделок являются США и Китай. Крупнейшее IPO в 2006 году провёл китайский банк ICBC, который привлёк 22 млрд. Американских долларов.

Цель проведения IPO. Основной целью проведения IPO является получение так называемой «учредительской дохода» — выгоды, получаемой основателями акционерных союзов в виде маржи между суммой от коммерции выпущенных акций и капиталом, действительно вложенным ими в акционерное предприятие.

Возможность получения учредительской профита связана с тем, что стоимость акций представляет собой капитализированный (по % ставке) дивиденд, в то время как реально вложенный капитал приносит выгода по более высокой, чем % ставка, средней норме дохода.

Однако появление публичных компаний в определенной отрасли производства в дальнейшем приводит к тому, что капитал в этой отрасли приносит не среднюю выгода, а только процент. Данный процесс вынуждает частные фирмы либо также становиться публичными либо применять свой капитал в другой отрасли.

Как одну из целей можно выделить Повышение ликвидности организации. Т.е акционеры после проведения IPO могут продать все свои акции по рыночной цене, причём очень быстро.

Также к целям вывода фирмы на IPO относится возможность защиты от поглощения недружественными компаниями.

После проведения IPO организация становится публичной, отчётность - ясной и прозрачной, что является приоритетом большинства компаний.

Этапы ППП. Отчуждение ценных бумаг эмитента в пользу приобретателей в результате сделанного первичного публичного предложения является заключительной стадией целого ряда действий и процедур, которые совершает эмитент с целью максимально эффективной сбыта предлагаемых ценных бумаг на рынке. В общих чертах, ППП включает в себя следующие этапы:

Предварительный этап — на данном этапе эмитент критически анализирует своё финансово-хозяйственное положение, организационную структуру и структуру активов, информационную (в том числе, финансовую) прозрачность, практику корпоративного управления и другие аспекты деятельности и по результатам этого анализа стремится устранить выявленные слабости и недостатки, которые могут помешать ему успешно осуществить ППП; данные действия обычно совершаются до окончательного принятия решения о выходе на публичный рынок капитала.

Подготовительный этап — если по итогам предварительного этапа с учётом устранённых недостатков перспектива ППП оценивается эмитентом положительно, то процесс ППП переходит на новый этап — подготовительный, во время которого:

Подбирается команда участников ППП (выбирается торговая площадка, партнеры (консультанты, брокеры, андеррайтеры), с которыми окончательно согласовывается план действий и конфигурация ППП.

Принимаются формальные решения органами эмитента, соблюдаются формальные процедуры (например, осуществление акционерами преимущественного права) и составляются формальные документы (проспект ценных бумаг).

Создается Инвестиционный меморандум - документ, содержащий информацию, необходимую инвесторам для принятия решения (например, стоимость за акцию, количество акций, направление использования средств, дивидендная политика и т. п.)

Запускается рекламная кампания (в том числе, «гастроли» (роад-шоу) — рекламные поездки руководства эмитента) с целью повышения интереса потенциальных инвесторов к предлагаемым ценным бумагам.

Основной этап — во время основного этапа происходит собственно сбор заявок на приобретение предлагаемых ценных бумаг, прайсинг — определение цены (если она не была заранее определена), удовлетворение заявок (аллокация) и подведение итогов Публичного размещения (обращения).

Завершающий этап (aftermarket) — начало обращения ценных бумаг и, в свете него, окончательная оценка успешности состоявшегося ППП.

Настоящий бум ППП связан с выходом на рынок «доткомов» в конце 90-х годов XX века — в рекордном 1999 на рынок впервые вышли свыше 200 компаний, которые привлекли около 200 млрд. Американских долларов

Как правило, первичное размещение акций проводится с привлечением:

инвестиционных банков или инвестиционных компаний в качестве андеррайтеров и организаторов размещения;

юридических компаний в качестве консультантов организаторов и/или эмитентов;

аудиторских компаний;

коммуникационных агентств в качестве PR/IR консультантов размещения.

ППП обычно предшествует road-show — серия встреч представителей организации с потенциальными инвесторами, на которых осуществляется презентация фирмы, основных показателей её деятельности и характеристик размещения акций. Ещё один элемент, предшествующий ППП — публичное объявление о размещении.

В российской практике под названием ППП иногда подразумеваются и вторичные размещения на рынке пакетов акций (например, публичная коммерция пакетов акций действующих акционеров широкому или ограниченному кругу инвесторов).

Первой российской организацией, разместившей в 1997 году свои акции на Нью-Йоркской фондовой бирже (NYSE), стало ОАО «ВымпелКом», товарная (торговая) марка Билайн.

В 2004—2007 годах в Российской Федерации наблюдается взрывной рост количества ППП. За это время свои акции на российских и западных рынках разместили такие организации, как «Калина», «Иркут», «Седьмой континент», «Лебедянский», «ВТБ», «Арсагера» и т. д. В 2006 году состоялось проведение рекордного ППП государственной нефтяной фирмы ««Роснефть»» (10,4 млрд. Американских долларов).

 Этапы IPO

Initial Public additional issue (IPO) – сделанное впервые, публичное предложение инвесторам стать акционерами организации – это сложный комплекс организационных, юридических и финансовых процедур, в котором кроме самой фирмы и потенциальных инвесторов задействованы множество посредников. Цели основных участников IPO не всегда совпадают, каждый из них в процессе подготовки и проведения IPO сталкивается со своими проблемами и решает свои задачи, тем не менее, все они заинтересованы друг в друге, заинтересованы в том, чтобы IPO состоялось. Поэтому весь комплекс проблем IPO должен рассматриваться с разных точек зрения – организации-эмитента, инвесторов, посредников.

Актуальность проблематики IPO для эмитента в основном сосредоточена в вопросах выбора схемы IPO, выбора торговой площадки (страны), на которой будет проводиться размещение, выбора андеррайтера, проведения комплекса мер по реструктуризации фирмы, по раскрытию информации о организации как во время проведения IPO, так и после него. Главные цели фирмы в IPO – привлечение долгосрочных финансовых ресурсов в максимальном объеме, создание и поддержание статуса публичной организации. Немаловажным моментом является минимизация затрат на подготовку и проведение IPO.

Главная цель потенциального инвестора – получение максимального прибыли в будущем при минимальном риске, диверсификация инвестиционного портфеля. Поэтому во время подготовки и проведения IPO для инвестора наиболее важным является круг проблем, связанных с точной оценкой перспектив фирмы, рыночных рисков, связанных с ее деятельностью, и специфических рисков, связанных с проведением сделок при IPO – как финансовых, так и юридических.

Основной посредник между фирмой и инвесторами – андеррайтер. Главная цель андеррайтера – проведение успешного IPO, результаты которого удовлетворили бы как самого эмитента, так и инвесторов, получивших новые акции. Основные задачи андеррайтера – выбор схемы IPO, анализ эмитента, подготовка и осуществление всех юридических процедур, информационное сопровождение, привлечение инвесторов, компания работы других посредников, помогающих в процессе подготовки и проведения IPO. Ключевой момент в деятельности андеррайтера – определение цены предложения акций. Почти для любого посредника финансовый результат при IPO предопределен, поэтому зачастую основным результатом для любого посредника становится renommee надежного партнера.

Возможность взаимодействия этих основных групп участников во многом определяется нормативно-законодательной базой, деятельностью регуляторов, уровнем развития рыночной инфраструктуры. И от того, насколько успешно будут взаимодействовать между собой эти группы участников, во многом зависит развитие финансового рынка в стране и экономики в целом.

Принятие решения об IPO. В последнее время в Российской Федерации наблюдается рост интереса к теме IPO. С одной стороны, избыточная денежная ликвидность вызывает спрос на новые инструменты инвестирования на рынке капиталов. С другой стороны, многие российские организации уже прошли этап становления, нашли свое место на рынке, и топ менеджеры компаний переосмысливают стратегию развития бизнеса – максимизация капитализации становится приоритетом по отношению к контролю над финансовыми потоками. Важным моментом в развитии фирмы становится и нежелание зависеть от одного или нескольких стратегических инвесторов, стремление получить независимость в принятии управленческих и финансовых решений. С третьей стороны, собственники многих российских компаний начинают понимать необходимость диверсификации своих инвестиций и готовы поделиться частью своего бизнеса, чтобы иметь возможность приобрести активы в других отраслях экономики или других секторах финансового рынка.

Все это создает устойчивые предпосылки для массового выхода крупных и даже средних по размеру российских компаний на первичный рынок капитала. Однако эти предпосылки являются необходимым, но отнюдь не достаточным условием для принятия решения об IPO. На основании мирового опыта первичных размещений считается, что фирма должна достигнуть необходимых размеров, иметь хорошие перспективы развития в своей отрасли, показывать положительную динамику основных финансовых показателей, при этом прибыльность деятельности вовсе необязательна. Действуют ли эти условия в Российской Федерации? Существуют ли специфические российские факторы, влияющие на принятие решения об IPO? Например, часто таким фактором называют желание «обелить» активы, полученные в ходе приватизации.

Насколько важна для Российской Федерации отраслевая принадлежность компаний, выходящей на IPO? После краха сектора hi-tech инвесторы во всем мире очень настороженно относятся к предложениям акций компаний информационного и биотехнологического секторов. Российские кандидаты на IPO по большей части относятся к классическим отраслям экономики, однако государство объявило о приоритетном развитии высокотехнологических секторов экономики. Может ли государственная поддержка способствовать решению конкретной организации об IPO, что должно сделать государство в рамках совершенствования нормативно-законодательной базы, чтобы выход на первичный рынок акций стал для российских компаний обычным делом?

Если все условия для решение об IPO конкретной фирмы присутствуют, то кто – собственники или топ-менеджеры – становятся инициаторами такого решения? Существует ли при принятии решения об IPO в российских условиях «конфликт интересов» между собственниками организации и управляющими, которому уделяют много места в современных экономических моделях компании.

Выбор площадки для IPO. Российские торговые площадки (ММВБ, РТС); Зарубежные торговые площадки (LSE, NYSE, Nasdaq Composite, DB)

У фирмы, принявшей решение об IPO, есть возможность размещать свои акции либо в Российской Федерации (на биржах ММВБ, РТС, СПВБ), либо за рубежом (чаще всего это LSE, NYSE, Nasdaq Composite). Какими факторами определяется выбор площадки для IPO? Кто принимает решение по поводу выбора биржи и насколько велика в этом вопросе роль финансовых посредников, сопровождающих IPO данной организации?

Часто высказывается мнение, что некоторые особенности российского законодательства по рынку ценных бумаг делают IPO на российских биржах столь юридически сложным и длительным процессом, что гораздо проще и быстрее размещаться за рубежом. Этот тезис активно используют зарубежные организаторы торгов, некоторые из них даже создали специальные подразделения по работе в Российской Федерации и странах СНГ. Однако, если брать в расчет затраты размещения, то оценки показывают, что при размещении в Российской Федерации издержки фирмы окажутся на порядок ниже, чем при размещении за границей. Для некрупных компаний это может оказаться решающим фактором.

Многие российские организации вполне обоснованно опасаются, что российский рынок из-за недостатка инвесторов не способен аккумулировать большие средства для покупки предлагающихся акций по «справедливой» цене, без большой премии за размер размещения. Результат IPO в этом случае будет слишком сильно зависеть от рыночной конъюнктуры и требуется большое искусство, чтобы угадать благоприятный момент для размещения. Насколько обоснованы подобные опасения? Кроме того, слабость российского рынка заставляет некоторые фирмы опасаться возможности недружественного «поглощения» при IPO в Российской Федерации. С другой стороны, вверяя свои акции иностранным акционерам, организация принимает на себя страновые риски – в случае потери доверия к стране, иностранные акционеры будут избавляться и от акций организации, что может резко снизить ее капитализацию.

Называются и другие факторы, влияющие на процесс выбора страны размещения – долгосрочные цели стратегического развития фирмы, отраслевая принадлежность, страна (регион) основной деятельности, вопросы престижа и т.п. Кроме того, любая фирма заинтересована в высокой ликвидности вторичного рынка своих акций, это также немаловажно при выборе площадки для IPO. Насколько эти факторы являются важными для российских эмитентов?

Отдельный вопрос – заинтересованность организаторов торгов и других профессиональных участников рынка ценных бумаг в привлечении компаний на IPO. Пока в Российской Федерации не удалось создать эффективную инфраструктуру рынка, пригодную для легкого доступа к капиталам новых молодых компаний, и не последнюю роль в этом играет несовершенство нормативно-законодательной базы.

Формирование команды по размещению. Инвестиционный банк; Юридическая компания; Аудиторская компания; PR–агентство; Консультант.

Ядром команды по размещению является сама организация – действующие акционеры, которые и принимают решение об IPO, а также топ-менеджмент, отвечающий за подготовку информации о организации и непосредственно взаимодействующий с остальными участниками командами. Однако ведущая роль в команде принадлежит лид-менеджеру (андеррайтеру), в качестве которого обычно выступает крупный инвестиционный банк.

Андеррайтер готовит аналитические материалы, разрабатывает план и схему IPO, координирует работу всех членов команды, взаимодействует с регулирующими органами, формирует книгу заявок, гарантирует размещение, поддерживает рынок после IPO и т.д. Правильный выбор андеррайтера во многом определяет успех IPO. Что должно и может использоваться в качестве критерия выбора? цена услуг и сроки проекта, наличие обширной базы инвесторов, опытная команда с высокими аналитическими возможностями, reputation, финансовые ресурсы для осуществления выданных гарантий – что более важно? Насколько важен опыт работы банка с данной организацией? Различаются ли требования к андеррайтеру при IPO на внешнем рынке и в Российской Федерации?

Важную роль в процессе подготовки к IPO играет юридическое сопровождение проекта. Какие факторы наиболее важны при выборе юридической компании – опыт, реноме, международная практика? В чьих интересах должны действовать юристы – в интересах эмитента или в интересах потенциальных инвесторов? Существует ли конфликт интересов и как он решается?

Роль аудитора номинально сводится к подтверждению достоверности финансовой отчетности эмитента в информационном меморандуме и проспекте дополнительного выпуска, причем для IPO российской фирмы, ориентированной на западных инвесторов, необходима отчетность как по российским стандартам, так и по МСФО. Несмотря на номинальную роль аудитора, от уровня доверия инвесторов к аудиту во многом зависит успех IPO. Достаточно ли высокой репутации аудиторской организации, или необходимо учесть и другие факторы при выборе аудитора?

Привлечение финансового консультанта для IPO в Российской Федерации сейчас носит добровольный характер, хотя иностранные биржи требуют, чтобы в команде присутствовал специальный советник, с которым взаимодействует биржа. Насколько отмена требования об обязательном наличии консультанта облегчила выход компаний на российский рынок? Какие дополнительные преимущества может дать привлечение финансового консультанта? Каким требованиям должна удовлетворять фирма, предоставляющая такие услуги?

Информационная кампания (взаимодействие с инвесторами и СМИ, презентации и road show) может осуществляться как силами привлеченного профессионального PR=агентства, так и при помощи PR, IR-отделов самого потенциального эмитента или андеррайтера размещения. В чем плюсы и минусы этих двух вариантов с точки зрения конечного результата? Какими факторами следует руководствоваться фирмы при выборе PR-агентства?

Каждый участник команды по размещению может преследовать свои локальные цели, задача заключается в том, чтобы подчинить все их действия главной цели – успешному проведению IPO. От этого зависит профессиональная renommee всех участников размещения. Тем не менее – возможен ли конфликт интересов? Что могут сделать регулирующие органы, чтобы предотвратить такого рода конфликты?

Подготовка организации к публичному статусу. Due diligence эмитента; Подготовка и аудит финансовой отчетности; Юридическая экспертиза бизнеса; Оценка технологического и кадрового потенциала; Маркетинговый анализ деятельности.

Публичный статус фирмы подразумевает формирование всестороннего объективного представления о организации (due diligence), это необходимое условие успешного проведения IPO. Процедура формирования объективного представления требует усилий прежде всего от самого эмитента. Какие аспекты деятельности фирмы должны быть раскрыты и в каком объеме, чтобы можно было говорить о достаточной публичности эмитента – структура организации, структура капитала и активов, акционеры, финансовое состояние фирмы, рыночные и специфические риски деятельности, корпоративная политика, перспективы развития?

Прежде всего, в качестве необходимых условий публичности имеют в виду прозрачность юридической структуры организации. Для привлечения потенциальных инвесторов необходимо раскрыть и обосновать необходимость и взаимосвязь всех структур, входящих в организацию. Возможно потребуется провести ее реструктуризацию – создать фирму с ясными связями и консолидированной отчетностью. Для российских компаний, получивших активы в ходе приватизации или в ходе слияний и поглощений, возможно требуется провести дополнительную тщательную юридическую проверку на предмет возможности возникновения судебных споров и налоговых претензий. Насколько важны для российских компаний эти специфические условия, связанные с недавними бурными политическими и экономическими процессами в стране? Важна ли для инвесторов структура фирмы, структура собственности?

Непременным условием публичности является составление консолидированной финансовой отчетности организации по российским и международным стандартам и ее аудит. Очевидно, организация будет стремиться к удовлетворительным показателям доходности, ликвидности, структуры активов и пассивов. Достаточно ли этих мер для успешного проведения IPO и какие показатели являются ключевыми? Обращают ли внимание потенциальные инвесторы на другие, нефинансовые показатели деятельности фирмы?

В последние годы инвесторы во всем мире более внимательно относятся к активам организации, предлагающей свои акции. Наличие эффективного производства и современных технологий зачастую оценивается выше, чем нематериальные активы и перспективы отрасли. Большое внимание уделяется топ-менеджменту – иногда фирмы, выходящие на IPO, специально вводят в состав исполнительного руководства менеджеров, уже проводивших успешные IPO.

Считается, что важным фактором IPO является наличие у организации перспектив в том секторе экономики, где она действует. Маркетинговый анализ деятельности, проводимый силами самой фирмы или привлеченными специалистами, может привести к необходимости изменений продуктового ряда и принятию решений о выводе на рынок новых продуктов или услуг, изменений в структуре поставщиков и потребителей, созданию новых подразделений в структуре организации. Какие факторы, определяющие перспективы фирмы имеют первостепенную важность – узнаваемость бренда организации, доля фирмы на рынке, современные технологии производства, сильная управленческая команда, ясная стратегия развития, высокое качество оперативного управления? Как оценить эти факторы?

Совершенствование корпоративного управления. Оценка бизнеса; Повышение инвестиционной привлекательности и реорганизация организации; Оптимизация организационной структуры Соблюдение наилучших принципов корпоративного управления.

В ходе подготовки публичного предложения лид-управленец организует оценку бизнеса фирмы, чтобы установить начальный диапазон цены предложения акций. Для российских компаний оценка затруднена тем, что отечественный рынок является развивающимся, и это заметно усложняет составление надежных прогнозов по выгоде и рискам. Поэтому для оценки организации наряду с методом дисконтирования финансовых потоков может использоваться метод сравнения с компаниями-аналогами, действующими как в Российской Федерации, так и за рубежом. Какой из методов предпочтительнее? Существуют ли другие способы оценки? Какие еще особенности должны быть приняты во внимание при оценке российского бизнеса?

Полученная оценка существующего бизнеса может не удовлетворить эмитента, однако ее проведение может выявить узкие места и подсказать возможные пути реорганизации фирмы. Реструктуризация бизнеса и вывод из организации непрофильных активов вполне возможно приведет к финансовому оздоровлению фирмы и достижению лучших показателей хозяйственной деятельности: объем продаж, расхода на единицу продукции, прибыльность и рентабельность, ликвидность, структура активов и пассивов. Почти все эти показатели могут быть оптимизированы соответствующими организационными мерами. Какие их этих показателей являются ключевыми с точки зрения инвестиционной привлекательности организации? Также исключительно важно, чтобы фирма имела хорошую кредитную историю. Наработка такой истории может потребовать реструктуризации задолженностей, проведения ряда вексельных или облигационных программ, что дополнительно повысит «узнаваемость» фирмы инвесторами.

Реструктуризация бизнеса как правило сопровождается изменением организационной структуры организации. Чаще всего управление активами сосредотачивается в управляющей фирмы, которая и становится инвестиционным ядром, привлекающим на рынке средства инвесторов. Обязательна ли такая реструктуризация и какой может быть организационная форма организации, выходящей на IPO?

От публичной фирмы, выходящей на рынок, требуется следование определенным нормам деловой этики в отношении с акционерами – «стандартам наилучшей практики корпоративного управления» (КУ). Эти стандарты организация принимает добровольно, они определяются не столько законодательством, сколько особенностями бизнес-культуры той страны, в которой привлекаются инвестиции.

Российское законодательство в области корпоративного управления ограничивается требованиями, предъявляемыми к организации для включения в котировальные листы фондовой биржи (обычно это следующий этап после IPO). С другой стороны, понятие «лучшая практика корпоративного управления» не устанавливает какого-либо исчерпывающего перечня мероприятий. Однако считается, что декларация приверженности руководства фирмы принципам «лучшей практики» КУ, эффективное функционирование Совета директоров и его взаимодействие с исполнительными органами организации, соблюдение прав акционеров, информационная прозрачность фирмы – являются необходимыми условиями для выхода на IPO. Насколько важны эти условия в Российской Федерации? Есть ли отличия в лучшей практике КУ в Российской Федерации и за рубежом? Насколько значимыми считают эти условия российские и зарубежные инвесторы?

Формирование синдиката андеррайтеров. Андеррайтинг.

Функции организатора размещения столь многогранны, что зачастую он не может справиться с ними в одиночку. Поэтому функции распределяются среди нескольких инвестиционных банков, образующих своеобразный синдикат с определенными зонами ответственности. Главный в синдикает – лид-управляющий размещения – инвестиционный банк, который курирует весь процесс IPO, привлекает для расширения круга инвесторов соорганизаторов, задача которых заключается в обеспечении информацией своих клиентов – потенциальных инвесторов, сборе заявок на акции, поддержании интереса к акциям на вторичном рынке. Кроме того, может быть сформирована группа дилеров для более эффективного распространения акций. Какие требования предъявляют лид-управленец и эмитент к соорганизаторам размещения – опыт работы на данном рынке, опыт проведения IPO, широкая клиентская база, наработанные связи с другими инвестбанками, аналитические, юридические и информационные ресурсы? Зависит ли структура синдиката от схемы размещения, отраслевой принадлежности эмитента, от размера организации, выходящей на IPO?

Формирование синдиката андеррайтеров сопровождается подписанием ряда договоров – соглашениями с андеррайтерами и дилерами. Ключевой момент – соглашение об андеррайтинге, который эмитент заключает с лид менеджером, и который определяет способ размещения акций при IPO.

Отдельный вопрос – определение стоимости услуг андеррайтинга и структура распределения издержек внутри синдиката андеррайтеров. Вознаграждение андеррайтера может быть фиксированным или зависеть от привлеченного в процессе IPO капитала. Какие факторы влияют на размер вознаграждения при размещении в Российской Федерации и за рубежом? Насколько высока конкуренция в этой сфере услуг в Российской Федерации и за рубежом? Почему российские эмитенты привлекают в качестве организаторов иностранные инвестиционные банки, несмотря на более высокую цена их услуг?

Юридическое сопровождение. Подготовка (дополнительного) выпуска ценных бумаг и проспекта ценных бумаг; Экспертиза сделок, заключаемых при IPO.

Выход фирмы на рынок является законодательно регулируемым процессом. Необходимо выполнить ряд условий и подготовить целый ряд необходимых документов, требуемых органами, регулирующими деятельность рынка ценных бумаг, организатором торгов, а в некоторых случаях и саморегулируемыми организациями. Подготовка документов – сложный юридический процесс, в котором принимают участие как сама фирма, так и лид-управляющий. Зачастую в юридическом сопровождении IPO участвует специально приглашенная юридическая компания.

Наиболее важными этапами юридического сопровождения процесса окончательной подготовки к IPO являются выработка схемы размещения и составление проспекта дополнительного выпуска. Российское законодательство значительно усложняет процесс первичного размещения, поэтому лид-управленец может предложить эмитенту и инвесторам такие схемы размещения, которые позволяют оптимизировать процедуры, связанные с наличием некоторых неудобных законодательных ограничений, например, преимущественное право существующих акционеров на получение акций в рамках новой дополнительного выпуска, определение цены акций, регистрация отчета. Очевидно, что подобная оптимизация должна быть тщательно юридически выверена. При IPO за рубежом роль юридических консультантов для российских компаний еще более важна. Например, в США необходимо регистрировать выпуск в соответствии с законом о ценных бумагах того штата, где организация намеревается проводить операции со своими бумагами, и различие в нюансах законодательства могут быть существенными.

Поскольку лид менеджеры зачастую используют сложные схемы первичного размещения, процесс перехода прав собственности к новым акционерам и денежных средств от инвесторов к организации может состоять из множества этапов, каждый из которых должен быть юридически чистым. Поэтому экспертиза сделок, заключаемых при IPO, является важным условием успешной подготовки фирмы к выходу на рынок, определенной авалем для инвесторов и эмитента. При завершении IPO юридические консультанты как со стороны эмитента, так и со стороны андеррайтера готовят заключения, конкретизирующие процедуру перехода прав собственности, а независимый бухгалтер дает заключение, что все сделки проведены корректно с финансовой точки зрения. Имеются ли существенные различия в проведении этих процедур в Российской Федерации и за рубежом и какими нормативными актами эти процессы регулируются?

Информационное сопровождение. Подготовка информационного меморандума; Подготовка competent public report; Подготовка инвестиционного меморандума; PR–сопровождение; Road Show; investor relations.

Основная задача инвестиционных банков, участвующих в первичном размещении, заключается в привлечении широкого круга инвесторов. Это можно сделать только предоставив максимум информации о организации с тем, чтобы инвесторы могли в полной мере оценить ожидаемые доходы и риски инвестирования. Информационное обеспечение потенциальных инвесторов имеет ряд особенностей – распространение информации о важных событиях потенциального эмитента должно вестись практически в режиме реального времени, должно быть обеспечено широкое территориальное распространение информации – как в Российской Федерации, так и в мировых финансовых центрах, информационная активность должна быть очень высокой, особенно непосредственно перед IPO.

Наиболее важной составляющей частью информационного сопровождения выхода на IPO является подготовка информационного меморандума, в котором представлена исчерпывающая информация о бизнесе фирмы и перспективах организации и отрасли в целом, структуре фирмы, акционерах, органах управления, корпоративной политике, финансовом состоянии организации, факторах риска и т.д. Фирмы, ориентирующиеся на иностранных инвесторов включают в информационный меморандум информацию о российском законодательстве в области рынка ценных бумаг, налоговом законодательстве, информацию о российском биржевом рынке и др. Хотя круг вопросов, раскрываемый в документе практически не меняется от фирмы к организации, тем не менее, каждый андеррайтер подходит к составлению меморандума с учетом как индивидуальных особенностей фирмы, так и того круга инвесторов, которым будут предлагаться акции.

Сам процесс информационного сопровождения выхода на IPO начинается с премаркетинга – поиска круга потенциальных инвесторов, выявление заинтересованности инвесторов в акциях организации. Результаты премаркетинга должны быть максимально объективны и достоверны, в этом заинтересованы как сама фирма, так и синдикат андеррайтеров.

Следующий этап информационного сопровождения – компания road-show. Это наиболее яркий этап, который каждая организация решает по-своему. Основное отличие этого этапа от премаркетинга – состав участников – в road show участвуют первые лица фирмы. Успех road show определяет количество инвесторов и поданных ими заявок, и в конечном счете сильно влияет на окончательную цену размещения. Составление книги заявок заканчивает информационный процесс подготовки к IPO, в результате чего в инвестиционном меморандуме появляются точные цены предложения акций.

На всех этапах процесса подготовки к IPO в СМИ поддерживается определенный положительный информационный фон, активность которого зависит от степени публичности организации и узнаваемости ее бренда. Степень информационной активности в США законодательно регулируется, чтобы на инвесторов не оказывалось чрезмерного давления, и фирмы жестко придерживаются правил SEC даже если размещение происходит не в США. Однако в 2006г. в этой области вступят в силу серьезные изменения, которые могут повлияют на содержание и активность информационной поддержки.

Нельзя считать, что с окончанием IPO и успешным размещением акций информационная деятельность организации может быть свернута. Публичность фирмы налагает на нее определенные долга по раскрытию информации. Однако более важно то, что капитализация организации теперь сильно зависит от доверия инвесторов, которое нужно постоянно завоевывать вновь и вновь. Поэтому обычно фирмы создают специальные службы (IR-отделы), чтобы взаимодействие с инвесторами было максимально эффективным. Как должна быть выстроена работа организации с инвесторами, что должно стать критерием успешной работы IR-служб фирмы?

Особенности размещения ценных бумаг при IPO. Строго говоря, почти все размещения, которые проводили российские организации, не являются IPO в полном смысле слова. Из-за сложности российского законодательства в Российской Федерации в качестве IPO понимается реализация уже существующих акций, часто совмещенная с дополнительном выпуске нового выпуска для восполнения доли «старых» акционеров в уставном капитале. Такая схема проведения IPO более сложна и содержит определенные риски и налоговые ограничения. Существует ли в настоящее время в российских условиях «оптимальная» схема размещения? Изменятся ли схемы размещения после принятия ряда поправок, упрощающих процедуру проведения IPO?

Принципы размещения ценных бумаг при IPO оговариваются во время выбора андеррайтера и заключения андеррайтерских соглашений. Существует два основных принципа размещения – когда андеррайтер берет на себя твердые задолженности по цене и гарантирует весь объем размещения, второй – когда размещение осуществляется по принципу «максимальных усилий». Каждый из вариантов имеет для фирмы-эмитента свои плюсы и минусы. Насколько сильно могут повлиять на размещение наличие тех или иных оговорок в андеррайтерском соглашении, например, оговорка «все или ничего»?

При размещении важно заранее разработать технику проведения сделок с учетом имеющейся инфраструктуры: способ депонирования денежных средств и ценных бумаг, способ проведения конкурса, возможность размещения на нескольких торговых площадках, возможность сочетания биржевого и небиржевого размещения и т.д.. В этом процессе участвуют не только эмитент и андеррайтеры, но и представители со стороны организатора торгов и других профучастников рынка (Расчетной и Троговой палаты, депозитария, реестродержателя).

Часто на западных рынках при размещении новых акций используются специальные механизмы стабилизации цены акций в начальный период вторичных торгов, и условия применения этих механизмов заранее оговариваются в соглашении об андеррайтинге и заранее объявляются инвесторам. Наиболее широко применяемый механизм – green shoe – своеобразный опцион, дающий право андеррайтеру купить дополнительное число акций в случае высокого спроса со стороны инвесторов. Применяются ли подобные механизмы при размещениях в Российской Федерации и насколько они выгодны для эмитента?

Анализ завершенных сделок IPO. После завершения IPO, с выходом акций на вторичный рынок появляется возможность оценить, насколько успешным оно оказалось. Во-первых, для эмитента очевидным признаком успеха является тот интерес, который акции вызвали у инвесторов – объем спроса, зафиксированный в книге андеррайтера, и превышение окончательной цены над теми оценками, которые были приведены в меморандуме (проспекте).

Однако многие считают, что критерием удачного размещения является появление ликвидного рынка акций и резкий рост цены акций на вторичных торгах. Очевидно, что в данном вопросе цели эмитента и инвесторов прямо противоположны, – инвесторы, а зачастую и андеррайтер, заинтересованы в высокой премии за первичное размещение, эмитент же заинтересован в обратном. Следует отметить, что эффект «занижения цены размещения» характерен для всех рынков, и IPO российских компаний не исключение. С другой стороны, можно утверждать, что резкое снижение цены акций организации однозначно расценивается как негативный признак, поскольку даже действия андеррайтера не смогли предотвратить падение цен.

Кроме того, существуют и другие факторы, на которые следует обращать внимание – например, структура и состав инвесторов. По некоторым оценкам, число инвесторов, обычно получающих акции при типичном IPO, не превышает тысячи человек. Если акции приобрели инвесторы-игроки, то вторичный рынок будет ликвидным, но цены могут оказаться весьма волатильными. Если же акции приобрели фонды, то, учитывая длительность их горизонтов инвестирования, это отрицательно повлияет на ликвидность, но стабилизирует цену. Фирма эмитент должна определиться с кругом потенциальных инвесторов еще на этапе выбора лид-менеджера, и если круг инвесторов, которые приобрели акции, оказался не соответствующим ожиданиям эмитента и андеррайтера, вряд ли такое размещение можно назвать успешным.

 IPO. Начало работы

На практике используются три метода или способа компании процедуры первоначального публичного предложения акций на биржевой площадке (порядок определения цены): метод фиксированных цен, метод "формирования портфеля" (он носит также название "метод сбора заявок") и конкурс. Метод фиксированных цен применяется достаточно редко и в основном - на высоко зарегулированных биржевых рынках в отдельных странах. Наиболее распространенным методом является метод "формирования портфеля" - Bookbuilding. Аукционный метод предложения и распределения акций при IPO возник как альтернатива методу "формирования портфеля" и получил особенную известность вследствие обнаружившихся в период, последовавший за крахом Интренет-бума, многочисленных нарушений и злоупотреблений со стороны крупнейших инвестиционных банков и компаний, практиковавших в основном метод "формирования портфеля". Тем не менее, аукционный метод не смог пока доказать свою способность полностью заместить общепринятый метод первоначального публичного предложения акций - метод "формирования портфеля". Первое в отечественной практике IPO группы "Росбизнесконсалтинг" было осуществлено по методу "формирования портфеля" и, надо полагать, последующие Публичные размещения также будут проводиться по такому же образцу.1

При всех процедурных различиях трех имеющихся методов фирмы предложения новых эмиссий на фондовом рынке, предшествующие им мероприятия, завершающиеся представлением проспекта дополнительного выпуска потенциальным инвесторам и регулятору биржевого рынка - ФКЦБ Российской Федерации, полностью идентичны.

Обзор процесса

Чтобы осуществить выход на биржевой рынок, фирма должна следовать процессуальным требованиям, предъявляемым к операциям с акциями, и специальным законам. От самой организации, тем не менее, не требуется знания всех технических деталей. Более того, самостоятельно пройти через тернии предварительной подготовки и засверкать звездой на небосклоне биржевого рынка только своими силами ни одной фирмы не удастся. И согласно формальным требованиям работы на профессиональном рынке ценных бумаг, и исходя из сложившегося на нем разделении труда, эмитент вынужден взаимодействовать с целым рядом специалистов. Единственное, что потребуется от организации-эмитента - это осознание того, что и она, и сплотившаяся вокруг нее команда профессионалов должны соблюдать все требования, предъявляемые к информации. Их выполнение обязательно - начиная с требования к размеру бумаги, и кончая цветом чернил, которые будут использоваться при написании инвестиционного меморандума и проспекта дополнительного выпуска.

В общем виде процесс подготовки эмиссионных документов выглядит следующим образом: организация, андеррайтер и консультанты готовят подробное описание бизнеса и несколько вариантов проспектов, которые в конечном итоге будут представлены ФКЦБ Российской Федерации и потенциальным инвесторам в напечатанном виде как законченный проспект дополнительного выпуска. Параллельно, андеррайтеры должны провести процедуру Due Diligence (тщательное изучение или наблюдение) бизнеса фирмы - эмитента. Проспект дополнительного выпуска в своем конечном виде пройдет проверку и утверждение в ФКЦБ Российской Федерации и, в случае необходимости, фирма, андеррайтер или консультант должны будут внести в него необходимые поправки или изменения.

Используя предварительный проспект или инвестиционный меморандум как инструмент торговли, организация - эмитент под руководством специалистов андеррайтера и эмиссионного консультанта, начинают этап, известный в процессе IPO под названием "анализ конъюнктуры рынка". Он подразумевает проведение целой серии информационных и публичных мероприятий и презентаций, направленных на выявление и фиксацию интереса потенциальных инвесторов к акциям организации, предлагаемым на публичную торгово-промышленную деятельность. На этом этапе проводится так называемое "дорожное шоу" - Road Show - многочисленные презентации перед аудиторией потенциальных инвесторов в различных городах или странах. Инновацией виртуальной действительности явилось проведение сетевых дорожных шоу - Net Road Show - презентаций фирмы - эмитента в сети Интернет. В ходе всех этих действий андеррайтер старается определить интерес и реакцию инвесторов, чтобы выявить вероятность успеха размещения, а также просчитать оптимальное количество и цену акций, которые целесообразно будет выставить на первоначальное предложение. В последние дни процесса фирма эмитент и андеррайтер определят окончательную цену на акции и выпустят окончательный вариант проспекта дополнительного выпуска. Все завершится, когда андеррайтер продаст акции организации, и теперь уже ставший публичным эмитент получит профит от дополнительного выпуска (вырученные от торгово-промышленной деятельности акций деньги) акций после проведения "итоговой встречи" со всеми участниками IPO кампании.

По мере приближения к итоговой дате IPO, будет возрастать напряжение. Все участники процесса написания проспекта дополнительного выпуска, должны предусмотреть возможность защиты от чрезмерной и излишней ответственности, могущей возникнуть из-за сделанных некорректных заявлений, утаивания или пропуска в итоговом документе того или иного существенного факта или допущенной нечеткости формулировок. В случае возникновения разногласий между фирмой - эмитентом, андеррайтером и инвесторами, их придется регулировать, не имея возможности апеллировать к органам государственной регистрации. Согласно положению п. 10.10 "Стандартов дополнительного выпуска": "Регистрирующие органы несут ответственность только за полноту сведений, содержащихся в решениях о выпуске и проспектах дополнительного выпуска ценных бумаг, но не за их достоверность"2 .

Промежуточная встреча

Формальный процесс первоначального публичного предложения обычно начинается с проведения ознакомительной встречи всех тех, кто входит или намерен включиться в рабочую группу. Представители фирмы встречаются с юристами, консультантами, ведущими андеррайтерами и юристами андеррайтеров с целью установления рабочих отношений и распределения ответственности и определения временных рамок. Первая ознакомительная встреча команды по подготовке IPO носит в английском языке название "All Hands".

Очень важно, чтобы только один человек отождествлялся и признавался всеми как координатор работы всей команды. В некоторых случаях это может быть юридический или эмиссионный консультант, но им также может быть и специально выделенный для выполнения этой задачи представитель организации. Помимо этого, фирмы-эмитенту необходимо определить ответственное лицо, которое в праве будет принимать окончательные решения по всем вопросам, возникающим во время подготовки и проведения процедуры IPO.

Команда должна договориться о разделении ответственности между своими членами за сбор нужной информации и подготовку разных разделов, составляющих проспект дополнительного выпуска, а также конечных сроках выполнения этой работы. При распределении обязанностей у каждого из членов команды должен быть собственный экземпляр согласованного и исключающего двусмысленное толкование расписания и полный список всех членов группы и их контактные адреса и телефонные аппараты.

После завершения всех формальных процедур, связанных с определением порядка и содержания работы, необходимо приступать к процедуре Due Diligence - тщательному изучению всех сведений, которые будут внесены или упомянуты в "комфортных письмах" аудиторов и юридических консультантов, направляемых андеррайтеру. Естественно, что юристы андеррайтера будут запрашивать большие объемы разнообразной информации о организации и ее деятельности. Расходы на "добывание" и обработку этого информационного массива полностью ложатся на будущего эмитента. Поэтому, представители фирмы должны заранее предусмотреть возможность проверки использования переданных сведений в комфортном письме.

Подготовка инвестиционного меморандума и проспекта дополнительного выпуска

По существу, проспект дополнительного выпуска - это документ, который содержит информацию, необходимую инвесторам для принятия аргументированного и обоснованного решения о совершении инвестиций. В основном он содержит данные об истории организации, описание ее бизнеса, ожидаемых перспектив и рисков, связанных с инвестициями в данную компанию. В нем также приведена характеристика параметров ценных бумаг, которые будут эмитированы, и направления использования выгоды от их торговой деятельности. Содержание и состав раскрываемой в обязательном порядке информации в целом определяются "законом об акционерных союзах" и "законом о рынке ценных бумаг".

"закон об акционерных федерациях" был принят в 1995 г. (изменения и дополнения в него приняты федеральным законом от 07.08.2001 г. № 120-ФЗ). В нем существует отдельная глава, посвященная учету и отчетности акционерного общества (АО), а также раскрытию информации о нем. Основные требования к отчетности, раскрываемой акционерным союзом, в настоящем законе сводятся к следующему:

требования публикации годового отчета союза, включая финансовую отчетность, заверенную независимым аудитором;

требования публикации проспекта дополнительного выпуска федерации;

требования к союзу по представлению акционерам информации, не входящей в годовой отчет союза.

"закон о рынке ценных бумаг" был принят в 1996 г. и конкретизировал состав и содержание отчетов акционерных компаний. Кроме отдельных положений о проспекте дополнительного выпуска и отчетах эмитентов ценных бумаг, закон содержит специальную главу, посвященную раскрытию информации на рынке ценных бумаг, в том числе - финансовой. В целом требования закона в этой области подразделяются на:

требования по представлению информации в проспекте дополнительного выпуска;

требования по представлению информации в ежеквартальном отчете эмитента;

требования по представлению информации эмитентом в ежеквартальном отчете по ценным бумагам.

Детальные требования к составу и содержанию проспектов дополнительного выпуска, подаваемых в органы государственной регистрации, приведены в Приложении №4 "Оформление проспекта дополнительного выпуска ценных бумаг" к "Стандартам дополнительного выпуска акций при учреждении акционерных федераций, дополнительных акций, облигаций и их проспектов дополнительного выпуска".

Отдельные постановления ФКЦБ Российской Федерации регламентируют порядок, состав, содержание и периодичность раскрытия информации в проспектах дополнительного выпуска применительно к различным категориям компаний 3.

Как показал опыт первого публичного биржевого размещения акций в Российской Федерации, в дополнение к официальному проспекту дополнительного выпуска акций, направляемому в органы государственной регистрации, согласно требованиям федерального законодательства РФ, фирмы-эмитенты, если они хотят привлечь внимание широкого круга инвесторов, включая и зарубежных, фактически должны готовить два комплекта своих эмиссионных документов. Первый - в полном соответствии с требованиями федеральных законов и распоряжений ФКЦБ Российской Федерации, должен быть подготовлен и направлен в соответствующие инстанции для прохождения процедуры государственной регистрации. Второй - на русском и английском языках - должен быть подготовлен в соответствии с требованиями зарубежной практики написания подобного рода документов, и в форме неофициального циркуляра распространен в средствах массовой информации или по закрытой подписке среди потенциальных инвесторов организацией - эмитентом или ее андеррайтером. Эти документы не должны целиком совпадать между собой как по форме, так и по существу. Более того, если в проспекте дополнительного выпуска группы "Росбизнес консалтинг" консолидированные финансовые отчеты вовсе не содержали информации о продажах за отчетные периоды, в "Отчете о выгодах и убытках", прилагавшемся к разосланному инвесторам циркуляру, оборот группы компаний держательской компании был указан в размере US$17M. То же относилось и к данным, раскрытым держательской компанией в своем консолидированном балансовом отчете.

Формат инвестиционного меморандума и проспекта эмиссии4

Задолго до подачи конечного варианта проспекта, андеррайтер совместно с фирмой - эмитентом готовят предварительный проспект (инвестиционный меморандум), который также как и полноценный проспект дополнительного выпуска должен содержать всю необходимую для принятия инвестиционного решения информацию, за исключением:

окончательной цены за акции;

указания размера комиссии андеррайтеров;

конечного количества акций, которые будут предложены на IPO;

величины профита от коммерции акций.

Решения относительно значений этих показателей и параметров принимаются только в последние дни подготовки предложения, непосредственно перед началом осуществления процедуры размещения на бирже. Только заключительные версии эмиссионных меморандумов, содержат перечисленные выше сведения и в итоговом виде подаются в органы государственной регистрации и распространяются среди инвесторов.

Обложка инвестиционного меморандума

Напечатанный типографским способом предварительный проспект известен под названием "копченая селедка" или "приманка" - Red Herring. Такое забавное прозвище он получил, благодаря тому, что на его обложке красным цветом набран текст примерно следующего содержания: "Настоящий документ не является проспектом дополнительного выпуска. Информация, содержащаяся в настоящем инвестиционном меморандуме, не является исчерпывающей и может в дальнейшем корректироваться. Торговля акций федерации возможна только после завершения всех установленных действующим законодательством процедур, обеспечивающих допуск акций союза на (название биржевой площадки), включая регистрацию проспекта дополнительного выпуска в Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг России (ФКЦБ Российской Федерации). Настоящий инвестиционный меморандум не является прямым предложением о сбыту акций федерации и служит исключительно для презентации союза потенциальным инвесторам".

Российские закрытые акционерные федерации и организации с ограниченной ответственностью также могут готовить инвестиционные меморандумы, посредством которых они могут делать предварительные предложения потенциальным инвесторам о покупке всех или части своих акций в будущем, после их преобразования в открытые акционерные союза закрытого типа Естественно, что такая форма активного анализа конъюнктуры рынка возможна только при планируемых в будущем размещениях на отечественных биржевых площадках. В этих случаях оговорка на титульной странице "копченой селедки", набранная красным цветом, должно содержать упоминание о намерении будущего преобразования закрытой фирмы в ОАО.

В верхней части страницы, как правило, располагается логотип организации, чуть выше над ним - незаполненные места для даты предложения и количества акций, участвующих в размещении. Помимо этого, на обложке инвестиционного меморандума также должны быть проставлены имена ведущих андеррайтеров. Имя ведущего андеррайтера должно быть набрано крупным кеглем и расположено по центру титульной страницы, имена со-андеррайтеров - набраны более мелким кеглем и помещены на несколько строк ниже.

Поскольку все инвестиционные меморандумы выполнены в неком едином формате, на первый взгляд они все выглядят одинаково. Но, несмотря на то, что общие требования к составу и последовательности расположения информации в этом документе достаточно стандартизированы, при подготовке материала у составителей есть значительное пространство для маневра и творчества.

Содержание инвестиционного меморандума и проспекта дополнительного выпуска

Содержание инвестиционного меморандума и составляемого на его основе проспекта дополнительного выпуска охватывает перечень достаточно формализованных и однозначно трактуемых вопросов, освещаемых в следующих основных разделах:

Резюме. Этот раздел меморандума и проспекта помещается в самом начале обоих документов и представляет собой "выжимку" из последующего пространного описания фирмы, ее бизнеса, типа предлагаемых ценных бумаг, ожидаемого объема поступлений от сбыта акций, направления использования привлекаемых средств, и, кроме этого, может включать укрупненные финансовые показатели деятельности организации за последние отчетные периоды. Здесь же приводятся полные юридический и почтовый адреса фирмы и номера телефонных аппаратов ее руководителей. Если у организации есть Интернет сайт, его название, а также адрес электронной почты указываются в настоящем разделе;

Факторы риска. В этом разделе должен быть приведен исчерпывающий перечень всех факторов риска, связанных и вытекающих из совершаемого организацией предложения. К ним относятся любые обстоятельства или предположения, таящие в себе потенциальную угрозу и могущие оказать негативное влияние на деятельность фирмы в настоящем или будущем. К числу наиболее частых и типичных факторов риска относятся следующие:

неблагоприятное развитие текущих событий в организации или убыток по основной деятельности;

потребность в дополнительном финансировании;

опасность "размывания" капитала для публичных инвесторов;

возникновение настораживающих тенденций в развитии отрасли, к которой относится организация, и сезонный характер бизнеса;

наличие сильной конкуренции;

зависимость фирмы от ограниченного числа клиентов, поставщиков,

Факторы, могущие повлиять на возникновение отрицательных последствий для организации и инвесторов, должны быть перечислены и растолкованы в обязательном порядке. Однако, не следует игнорировать и обстоятельства, которые могут нейтрализовать негативное влияние факторов риска или, напротив, положительно сказаться на положении дел. Например, упомянув как о потенциальной опасности, зависимость фирмы от деятельности того или иного ключевого специалиста, лишение которого может иметь крайне неблагоприятные последствия для деятельности компании, одновременно следует добавить, что руководство организации неустанно работает над укреплением кадровой политики, постоянно ведет поиск специалистов, обладающих необходимой квалификацией и опытом. Не лишним окажется и упоминание о действующей в фирмы системе стимулирования и мотивации, направленной на повышение заинтересованности персонала в результатах своей работы и удержание наиболее ценных сотрудников;

Направления использования средств, вырученных от торговли акций. В меморандуме должно быть достаточно подробно описаны основные направления расходования инвестиций, привлеченных в результате торгово-промышленной деятельности акций на публичном рынке. Как правило, эти направления описываются в общем виде, без излишней детализации, например: столько-то денег будет потрачено на погашение текущей займа и замещение полученных займов, такая - то сумма будет израсходована на инвестиции в основной капитал, такая - то часть будет вложена в исследования и разработки и т.п.;

Дивидендная политика и имеющиеся ограничения. В данном разделе фирма должна дать пояснение своей текущей дивидендной политики, указать на случавшиеся в прошлом изменения в порядке начисления и выплаты дивидендов, перечислить существующие ограничения и исключения, если таковые имели место. Например, очень часто акционерные федерации предпочитают не начислять дивиденды, а направлять всю нераспределенную выгода на финансирование текущей деятельности или на развитие организации. Ограничения могут быть связаны, например, с долгами по обслуживанию текущих займов или правилами регулирования сферы деятельности фирмы;

Капитализация. Как правило, в этом разделе в табличном виде помещается информация о структуре собственности в организации до момента преобразования ее в публичную и долях участия после торговой деятельности части акций на публичном рынке;

Размывание капитала. При существовании стоимостного неравенства между стоимостью за акцию при IPO и чистой балансовой ценой материальных активов, приходящихся на акцию, имеет место эффект, называющийся "размыванием". Последствия такого "размывания" для будущих инвесторов и владельцев должны быть подробно описаны. Обычно, эти сведения приводятся в виде таблицы;

Андеррайтинг и распределение акций. В окончательном варианте проспекта дополнительного выпуска должны быть указаны: стоимость акций, предлагаемых к Публичному размещению, количество членов синдиката андеррайтеров, тип соглашения с андеррайтерами и иные существенные сведения, поясняющие характер имеющихся договоренностей между фирмой-эмитентом и андеррайтерами;

Описание деятельности (бизнеса) фирмы. Этот раздел является одной из самых объемных составных частей инвестиционного меморандума и проспекта дополнительного выпуска. В нем должно быть дано развернутое, емкое и лаконичное описание всех аспектов предметной деятельности, ведущейся организацией. Основными моментами, которые следует описать в обязательном порядке, являются следующие:

тип бизнеса, которым занимается организация;

характеристика основных производственных мощностей;

клиентская база, включая отдельно выделенные экспортные поставки или клиентуру;

объем и направления проводимых научно-исследовательских и опытно-конструкторских работ, включая расходы по этому направлению;

нормативная база и юридическое окружение, в котором работает фирма;

имеющие место или завершившиеся юридические разбирательства и тяжбы;

по каждому из рыночных сегментов, обслуживаемых фирмой, должны быть даны пояснения и приведена "разбивка" по оборотам, дохода, активам, продуктам и услугам, объемам НИОКР, основным потребителям, объеме заказов, размере запасов, поставщикам, патентам, конкурентной ситуации и т.п.;

Раскрытие информации о существенных событиях и фактах. К такого рода информации относятся любые события, оказавшие или способные так или иначе в будущем оказать материальное воздействие на деятельность организации, и которые могут затронуть интересы акционеров, присутствующих в фирмы или намеревающихся инвестировать в нее средства. Детальный порядок, объем, состав и периодичность предоставления этой информации регламентируется постановлением от 12.08.98 г. N 32 ФКЦБ Российской Федерации "Об утверждении положения о порядке раскрытия информации о существенных (событиях и действиях), затрагивающих финансово -хозяйственную деятельность эмитента эмиссионных ценных бумаг". Кроме того, Федеральный закон от 05.03.99 № 46-ФЗ "О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг" в статье 12 водит возможность наложения штрафов "на должностных лиц в размере до 200 минимальных размеров оплаты труда, на юр. лиц или индивидуальных предпринимателей в размере до 10,000 минимальных размеров оплаты труда" за различные нарушения, в том числе - и за "нарушение порядка и сроков раскрытия(опубликования) информации… эмитентом.." Сообщение о существенных фактах как раз и входит в систему раскрытия информации эмитентом.

Финансовая информация. При подготовке версии инвестиционного меморандума и проспекта дополнительного выпуска по зарубежным стандартам для распространения среди инвесторов, лучше всего руководствоваться требованиями, предъявляемыми к составу и содержанию данного раздела Комиссией по ценным бумагам и биржам США (SEC). Эти требования перечислены в форме №1, прилагаемой к регистрационному заявлению, подаваемому в SEC, и предполагают наличие следующих основных отчетных документов:

балансовые отчеты не менее, чем за два отчетных года, предшествующих дате размещения, с приложением заключения независимого аудитора;

отчеты о доходах и убытках, движении денежных средств, изменениях в акционерном капитале за каждый год из трех лет, предшествующих дате размещения, с приложением заключения независимого аудитора;

сводные данные о результатах финансово-хозяйственной деятельности, приведенные в одной таблице, за пять лет, предшествующих дате размещения;

приложения, описывающие приобретенные или запланированные к приобретению бизнесы. В зависимости от конкретной ситуации, сведения об имевших место слияниях и поглощениях должны предоставляться за период от двух до трех лет, предшествующих дате размещения;

промежуточные финансовые отчеты - квартальные или полугодовые, в зависимости от промежутка времени, отстоящего от даты размещения. Как правило, промежуточные отчеты не подвергаются проверке независимым аудитором, однако потребовать проведения такой проверки может андеррайтер;

Руководство и персонал. В данном разделе требуется дать развернутую характеристику основных руководителей организации, директоров, главных акционеров и привести сведения о размерах получаемых ими вознаграждений и компенсаций. Помимо этого, необходимо охарактеризовать имеющийся производственный и руководящий опыт исполнительных директоров и ключевых сотрудников фирмы, размер их заработной платы (включая сведения о находящихся в их владении опционах на акции, бонусах, соглашениях об участии в выгоды и прочих статьях прибыли), количествах и объемах принадлежащих им пакетов акций, участии в операциях, связанных с заемными средствами, величинах комиссионных вознаграждений и пр.;

Взгляд и оценка управляющих (Management Discussion and Analysis - MD&A). В этой части руководство организации - эмитента делится с потенциальными инвесторами и другими читателями данного документа своими взглядами и оценкой результатов текущей деятельности фирмы, анализирует состояние ликвидности, достаточности капитала, обращая особое внимание на перспективы развития своего бизнеса. К подготовке данного раздела составители должны подойти особенно внимательно и осторожно. Он должен быть подан настолько объективно, насколько это возможно, и содержать предельно взвешенные оценки как вероятностно благоприятного, так и проблематичного развития событий в организации по таким направлениям, как:

Результаты текущей деятельности. Здесь обычно приводится сравнение основных показателей отчетов о выгодах и убытках за истекшие отчетные периоды, сопровождающиеся комментариями тех или иных обстоятельств, рыночных тенденций и событий, так или иначе повлиявших на достигнутые результаты;

Ликвидность. Все известные обстоятельства, требования, долга, события, неопределенности, которые имели место или, по мнению управляющих организацией, могут негативно сказаться на текущем состоянии ликвидности платежного баланса, должны быть детально охарактеризованы и раскрыты. При возникновении угрозы неблагополучной динамики показателей ликвидности, директора должны пояснить, каким образом организация намеревается противодействовать обнаружившейся угрозе и нейтрализовать воздействие негативных факторов. Необходимо перечислить все внутренние и внешние источники ликвидности, неиспользуемые внутренние резервы и незадействованные в должной мере ликвидные активы;

Достаточность капитала. Должно быть дано описание всех имеющихся долгов, возникающих в связи с произведенными и планируемыми капитальными издержками, и указаны источники финансирования этой статьи расходов. Все позитивные и негативные тенденции, обнаружившиеся или известные, способные так или иначе сказаться на инвестиционных программах фирмы следует описать подробно;

Другие факты, подлежащие освещению. К таковым относятся: участие организации в судебных разбирательствах любого рода, имена экспертов и консультантов, получающих вознаграждение за свои услуги от фирмы, взаимоотношения с зависимыми и аффилированным лицами и организациями и пр.

Прохождение процесса Due Diligence

Составной частью процесса является проведение тщательного изучения всех аспектов вашего бизнеса ведущими андеррайтерами и их юристами или нанятым независимым юридическим консультантом. Эта процедура является необходимой и неотъемлемой составляющей процесса подготовки к привлечению прямых инвестиций, вне зависимости от способа их внесения в организацию 5. Основными причинами, по которым андеррайтеры и инвесторы предпочитают обращаться к внешнему консультанту, сводятся к следующему:

чтобы собрать информацию для проспекта;

чтобы убедиться, что вся существенная информация включена в эмиссионные документы;

чтобы подтвердить точность этой информации.

Due Diligence представляет собой процедуру тщательного исследования деятельности организации и бизнеса с целью удостоверения в том, что раскрываемые сведения не содержат никаких неточностей, двусмысленного толкования, искажений или упущений. Этот процесс, как правило, продолжается по меньшей мере в течении 60 дней, и требует от менеджеров фирмы времени, терпения и конструктивного взаимодействия с проверяющими. Проведение этой процедуры предусматривает изучение организации и ее руководящего звена, которое проводится в процессе неоднократных посещений представителями андеррайтера и юристами производственных и офисных помещений, анализа имеющихся соглашений и договоров, финансовых отчетов, налоговых отчислений, рассмотрению протоколов заседаний совета директоров, протоколов собраний акционеров, составления различных вариантов сценария будущего развития фирмы и бизнеса, исследований отрасли и рынков, на которых работает фирма.

Помимо обеспечения максимальной безопасности для андеррайтеров от возможной ответственности за предоставление ложной информации в эмиссионных документах, результаты Due Diligence помогают также и инвесторам удостовериться в том, что в этих документах полностью и правдиво раскрывается информация о организации. Помимо этого, процедура тщательного изучения способствует более четкому определению методов и способов представления фирмы инвесторам в наиболее выгодном свете.

Составной частью прохождения проверки в ходе "тщательного наблюдения" является также согласование и корректировка текстов эмиссионных документов - окончательного варианта проспекта дополнительного выпуска (до его регистрации в ФКЦБ Российской Федерации), и решения о выпуске акций с депозитарием и фондовой биржей.

Опросные листы

Обычно, адвокаты андеррайтеров или юридический консультант составляют исчерпывающий перечень документов, имеющих отношение к деятельности организации, которые должны быть им представлены для изучения. Например, им будут необходимы общие документы, такие как: свидетельство о регистрации, протоколы заседаний правления фирмы, финансовые отчеты организации, списки всех акционеров и т. д. Они также захотят получить исчерпывающую информацию о продажах - список основных клиентов и поставщиков, все договоры и соглашения с ними, и также документы, фиксирующие состояние и движение к товарно-материальных запасов и займов.

В ходе процедуры Due Diligence, юристы будут проводить тщательное изучение интеллектуальной собственности и активов фирмы. Они исследуют имеющуюся финансовую информацию, проанализируют источники финансирования и распределение ценных бумаг, схемы страхового обеспечения, имеющиеся требования к контрагентам, возможные иски и налоговые задолженности. Они также захотят убедиться, что организация не вовлечена в административные или иные разбирательства. Наконец, они будут просматривать сведения о работниках - списки, организационную структуру организации, схемы материального поощрения, заключенные договоры подряда и соглашения с профессиональными организациями и обществами.

Анкетирование менеджеров

Очень часто юристы андеррайтеров и консультанты проводят анкетирование менеджеров и директоров фирмы. В дополнение к общим вопросам о организации, рассылаемые ими анкеты могут охватывать круг отдельных позиций и аспектов, раскрываемых в эмиссионных документах, как то: сведения о менеджерах и опыте их предшествующей деятельности, подробности трудовых контрактов с работниками и их компенсаций. Управляющие и директора фирмы должны быть готовы отвечать на все вопросы открыто и честно. Юристы будут проверять полученную информацию и выявлять допущенные несоответствия, противоречивые заявления и упущения.

Анализ финансово-хозяйственной деятельности

Андеррайтеры и их юристы обязательно и неоднократно нанесут визиты в фирму, чтобы проинспектировать имеющиеся в наличии активы. Они будут общаться с клиентами, поставщиками и другими лицами, с которыми фирма ведет дела, и проведут отдельные встречи с директорами, аудиторами и другими консультантами.

Частью процесса также будет являться запрос андеррайтеров к независимым аудиторам на предоставление "комфортного письма", в котором последние должны будут удостоверить и подтвердить сведения, не включаемые в финансовые отчеты, но непременно присутствующие в регистрационных документах, а также те факты, которые имели место после завершения аудиторских проверок. Андеррайтерам свойственно запрашивать заключения аудиторов по чрезвычайно широкому кругу вопросов. Как правило, чем шире круг вопросов, по которому андеррайтеры будут обращаться к аудитору, тем дороже станет процесс проведения Due Diligence. Дабы избежать излишних трат, следует изначально согласовать между всеми участниками процесса перечень вопросов, по которому андеррайтерры будут требовать от аудиторов заверения сведений о организации.

Как правило, аудиторы передают андеррайтерам два "комфортных письма", одно - в момент подачи документов на регистрацию, и второе - содержащее обновленную информацию - после даты официального завершения процедуры регистрации. В некоторых случаях первое комфортное письмо подается одновременно с датой заполнения регистрационных документов.

Итоговая встреча в процессе Due Diligence

Незадолго до подготовки окончательного варианта проспекта, команда, участвующая в подготовке IPO, проводит встречу, чтобы окончательно согласовать результаты проведенной процедуры Due Diligence. Необходимость компании и проведения такой встречи обусловлены потребностью в завершающей выверке и утверждении финальных положений, которые будут включены в последнюю версию проспекта дополнительного выпуска, подаваемого затем на регистрацию.

Период ожидания

В американской практике, как только регистрационные документы составлены и поданы со всеми необходимыми приложениями в Комиссию по ценным бумагам и биржам, наступает период "ожидания" - Waiting Period, или "охлаждения" - Cooling Off. Пока он продолжается, андеррайтеры и организация не имеют право предпринимать никаких действий, направленных на торговую деятельность акций фирмы - эмитента. Андеррайтеры полномочны лишь проводить сбор письменных или устных "выражений интереса" - Indication of Interest - со стороны предполагаемых покупателей. Сам процесс распределения и коммерции акций начнется только после объявленной даты IPO.

В Российской Федерации требование соблюдения моратория на сделки с ценными бумагами специально не оговаривается. Кроме того, к обращению на бирже в Российской Федерации может быть допущен только выпуск акций, по которому отчет о выпуске зарегистрирован ФКЦБ Российской Федерации (и только после регистрации отчета может начаться обращение акций, как биржевое, так и внебиржевое). При проведении биржевого IPO акций в Российской Федерации проводятся не торги акциями, а их размещение в виде тендера по сбору заявок, которые удовлетворяются эмитентом или не удовлетворяются им. По удовлетворенным эмитентом заявкам и по его поручению регистратор списывает по передаточному распоряжению с эмиссионного счета акции в реестре на лицевые счета их приобретателей или на счета номинальных держателей, клиенты которых выиграли по заявкам и изъявили желание о зачислении акций на счет номинального держателя. До регистрации отчета никаких сделок с акциями происходить не может.

"Погребальные объявления"

Именно так - Tombstone Ads - несколько мрачновато-иронично называются рекламные объявления о предстоящей торговле акций при IPO, которые фирма может размещать в любых средствах массовой информации. В них обычно указывается количество акций, предлагаемых к сбыту, стоимость за акцию, упоминаются имена членов синдиката андеррайтеров, а также сообщается о месте и времени получения копии проспекта дополнительного выпуска или инвестиционного меморандума. Целью публикации таких объявлений является информирование потенциальных инвесторов о готовящемся Публичном размещении. Согласно американскому законодательству, "погребальные объявления" могут публиковаться только после того, как регистрационные документы были поданы в Комиссию по ценным бумагам и биржам для регистрации. Российское законодательство никак не регламентирует время и способ оповещения фирмой потенциальных инвесторов о своем намерении выйти на публичный рынок.

 Преимущества IPO перед прочими источниками инвестиций

Для того чтобы лучше понять достоинства и преимущества IPO, необходимо сравнить его с альтернативными источниками привлечения капитала. Сегодня источником инвестиций могут быть:

нераспределенная выгода (один из наиболее распространенных источников финансирования инвестиционных проектов);

бюджетные средства и государственные займа (достаточно емкий источник, хотя доступ к нему весьма проблематичен);

банковские займы (в условиях сравнительно быстрого расширения банковской системы этот источник становится достаточно популярным);

облигационные кредиты, размещаемые компаниями на открытом рынке.

Данные источники инвестиций относятся к категории известных и достаточно распространенных

Преимущества IPO

Сравним названные источники привлечения капитала с механизмом IPO.

Нераспределенная выгода сильно зависит от складывающейся экономической конъюнктуры, финансово-производственного положения предприятия. Рассчитывать на этот источник при осуществлении долгосрочного проекта, отдача от которого станет ощутимой через несколько лет, довольно рискованно.

Получение бюджетных средств — это всегда потеря времени и наличие значительных временных затрат, связанных с многочисленными бюрократическими проволочками. Серьезно рассматривать данный источник инвестиций могут лишь крупные полугосударственные организации.

Банковские займы — это, с одной стороны, чрезмерная зависимость от одного кредитора, с другой — необходимость возврата привлеченных средств по достаточно высоким процентным ставкам.

Наконец, облигационные кредиты предусматривают обеспечение необходимого потока платежей по купонным выплатам, что в случае долгосрочного проекта может стать обременительным. Кроме того, облигационные кредиты в российских условиях достаточно часто сопровождаются требованием оферты, что также затрудняет их использование для финансирования капиталоемких проектов.

Таким образом, IPO позволяет привлекать на почти безвозвратной основе крупные объемы финансовых ресурсов, которые в перспективе могут быть использованы для развития бизнеса. Преимущества IPO перед другими инвестиционными источниками представлены в таблице.

Главная цель проведения IPO — привлечение капитала

Для оценки потенциальных масштабов использования IPO в качестве источника привлечения капитала в Российской Федерации обратимся к международному опыту. Данные, приведенные в табл. 2, наглядно демонстрируют значительность объемов капитала, который привлекается посредством IPO. Например, в англосаксонских странах (США, Англия, Страна кленового листа и др.) посредством дополнительного выпуска акций финансируется до 15-20% всех инвестиций в основной капитал. Более того, в этих странах считается нормой выход на рынок IPO малых компаний, например размещения в секции альтернативных инвестиций (AIM) Лондонской фондовой биржи (LSE).

Потенциальные «ПЛЮСЫ» IPO

Говоря о неоспоримых преимуществах IPO, следует отметить, что, помимо привлечения капитала, механизм IPO обеспечивает фирмы-эмитенту целый ряд других уникальных возможностей для дальнейшего развития бизнеса:

существенно повышает финансовую репутацию эмитента;

создает условия для более выгодного размещения долговых эмиссионных бумаг, а также для привлечения займов под обеспечение долга акций;

способствует получению эффективного инструмента оценки текущей рыночной стоимости организации и выгодного механизма операций слияния/поглощения;

позволяет фирмы усиливать свой лоббистский потенциал за счет включения в состав акционеров влиятельных финансовых институтов;

повышает престиж организации как партнера и контрагента при работе с отечественными и иностранными фирмами.

Разумеется, собственник-акционер вправе отказаться от IPO как по объективным, так и по субъективным причинам, но при этом он рискует закрыть своей фирмы наиболее перспективный путь развития.

Заключение

Развитие отечественных компаний-эмитентов и всего российского финансового рынка достигло такого уровня, когда стала необходима диверсификация его источников финансирования. Заметно увеличивается роль долевого финансирования, в том числе через АЙПИО организацией-эмитентом своих акций. Однако для становления рынка IPO необходимо решить ряд важных задач:

упростить выход юрлиц на биржевой рынок;

устранить законодательные препятствия на пути российских IPO;

усовершенствовать системы учета, клиринга и расчетов на биржевом рынке;

либерализовать правила инвестирования пенсионных средств и порядок размещения средств страховых резервов.

В этом случае IPO будет не только способствовать росту экономики, но и станет важным условием поступательного развития российского рынка ценных бумаг, увеличения числа торгуемых инструментов, повышения его ликвидности и капитализации.

Практика последних лет позволяет говорить о том, что именно облигационные кредиты становятся первым шагом эмитентов на пути подготовки к IPO. Начиная с небольших объемов заемных средств, направляемых на реализацию конкретных инвестиционных проектов, организации должны постепенно создавать свою кредитную историю, имя, репутацию. В дальнейшем это позволит им обратиться не только к долговому, но и к долевому финансированию на гораздо более выгодных условия, минуя, соответственно, столь длительную стадию подготовительной работы.

Проведение IPO неразрывно связано с понятием «биржа». В этом смысле Московская межбанковская валютная биржа обладает уникальным набором аукционных процедур, реализованных в торговой системе, которые с успехом используются при размещении облигаций и могут быть задействованы при IPO. Кроме того, данные технологии могут быть трансформированы под конкретные потребности клиентов.

IPO в Российской Федерации. Перспективы развития рынка

Зачем компаниям нужно IPO. Преимущества IPO

На западе размещение акций на фондовой бирже уже давно является одним из основных инструментов финансирования дальнейшего развития фирмы. Привлечение финансовых средств в ходе IPO позволяет приобрести организации необходимые для расширения активы которые организация не может купить за собственные средства и на приобретения которых считает невыгодным брать займ.

IPO открывает путь к более дешевым источникам капитала за счет повышения уровня публичности фирмы и позволяет снизить цена привлеченного финансирования. Так же IPO способствует оптимизации структуры капитала и получению более эффективного доступа к рынкам капитала, в том числе западным, а так же открывает новые возможности для развития бизнеса и консолидации рынка.

Для многих отечественных компаний с иностранным капиталом выход на IPO является приоритетным требованием иностранных акционеров, которые стремятся таким образом увеличить выгода и диверсифицировать риски, связанные с торгово-промышленной деятельностью своих акций.

В силу различных требований к публичным компаниям, таких как раскрытие информации об акционерах, прозрачная структура, высокие темпы роста и успешная кредитная история, рассматривать IPO как способ привлечения средств в ближайшие два года могут лишь несколько десятков отечественных компаний из различных отраслей.

К ним относятся уже упомянутые предприятия с долей иностранного капитала (западные инвесторы изначально вкладывали средства только в быстрорастущий бизнес, где отлаживали процессы в соответствии с западными же требованиями), а также наиболее прогрессивные отечественные организации, преимущественно сырьевые и телекоммуникационные. Остальным потребуется чуть больше времени, чтобы стать публичной фирмой.

Где стоит проводить IPO?

В основном о течественные фирмы в последние годы осуществляли IPO на двух российских биржах - РТС и ММВБ. Однако в ближайшие несколько лет эти компании планируют выйти и на западные биржевые рынки. По мнению некоторых специалистов, во многом это объясняется тем, что на российских фондовых биржах используется мало финансовых инструментов, что негативно сказывается на активности торгов с акциями.

При выборе биржи в первую очередь следует учитывать, какие страны являются основными потребителями продукции организации. Однако мало кто из потенциальных эмитентов рассматривает западные биржи в качестве площадки для своего первого размещения. Это объясняется более высокими затратами на IPO на Западе - как денежными, так и в области раскрытия информации.

Однако по мнению аналитиков , прибытка от работы на западных рынках существенно превышают затраты. Западный биржевой рынок значительно стабильнее российского, на нем ниже вероятность спекуляций и больше возможностей привлечь крупный объем финансирования.

В качестве потенциальных западных площадок для отечественных компаний сейчас можно рассматривать AIM и Nasdaq Composite - подразделения LSE и NYSE соответственно. И та и другая биржи уже торгуют акциями российских предприятий с западным капиталом (Golden Telecom, Peter Hambro Mining, Trans-Siberian Yellow metal) и заинтересованы в дальнейшем сотрудничестве.

В зависимости от целей и предпосылок размещения фирмы выбирают различные механизмы IPO - выпуск ADR, размещение в Российской Федерации и на западных биржах, однако основными критериями при выборе площадки и механизма для размещения остаются:

- Стоимость размещения/потенциал роста котировок;

-целевая группа инвесторов (российские/иностранные, - стратегические/институциональные/спекулятивные/фонды и т. д.);

- размеры организации;

- активность торгов/ликвидность акций;

- требования по раскрытию информации в ходе и после размещения и уровень ответственности менеджмента за компанию данного процесса;

- сроки реализации проекта;

- Издержки, связанные с тем или иным механизмом размещения;

- традиционные рынки, на которых котируются фирмы отрасли;

- имиджевые эффекты.

Так же характерно , что листинг на той или иной бирже не означает привлечения только определенной группы инвесторов. Например, листинг на российских биржах при условии соблюдения международных стандартов раскрытия информации и финансовой отчетности предполагает участие как российских, так и международных инвесторов.

Подбор партнеров по IPO

Основными партнерами организации при подготовке к IPO и непосредственно в процессе размещения на бирже являются банк-андеррайтер (лид-управляющий, обычно он выступает в роли координатора всего проекта, от которого зависит, удастся ли фирмы выйти на рынок на подъеме, структура будущих владельцев акций организации и, следовательно, стабильность будущих торгов), юридическая фирма, аудиторская компания и PR-агентство. К выбору этих партнеров нужно подходить особенно внимательно.

В качестве андеррайтера лучше привлекать организацию, которая обладает большой клиентской базой и известна на рынке, где будет происходить размещение. Для нас основными критериями выбора банка-андеррайтера были цена, в которую он оценивал фирму, объем дополнительного выпуска, предлагаемая структура, место и сроки размещения, а также вознаграждение, которое банк требовал за свои услуги.

Надо сказать, что эти параметры у разных банков отличаются довольно сильно, например в ходе проведения аукциона нам назывались сроки подготовки к дополнительного выпуска от полугода до полутора лет. Чтобы определить, какой период действительно является реальным, нам пришлось проделать довольно большую работу по сбору частных мнений инвесторов и подготовке детального time-table всего проекта. Итоговый срок составил восемь месяцев. Что касается аудиторов и юристов, то их можно и нужно выбирать заранее, так как еще до выхода на IPO фирмы требуются аудированная отчетность и юридически прозрачная структура.

Этапы первичного размещения акций

1)Оптимизация внутренних процессов организации

Как уже говорилось, подготовка к IPO это процесс долговрменный и его нужно начинать заранее. Средний срок между принятием решения о возможном первичном размещении и началом биржевых торгов для российских компаний составляет около четырех лет. Это время необходимо для того, чтобы сделать прозрачной юридическую структуру фирмы, заработать репутацию благонадежного заемщика (провести программы вексельных и облигационных кредитов), повысить известность бренда организации - иными словами, стать узнаваемыми на рынке, где впоследствии будет производиться размещение.

Проводимые мероприятия во многом схожи с теми, что требуются от фирмы при выходе на публичный рынок с облигациями, в первую очередь это проведение аудита по международным стандартам финансовой отчетности, повышение качества корпоративного управления и упорядочение юридической структуры.

2) Выход организации на биржу

Примерно за год до предполагаемой даты IPO организация должна определиться с андеррайтером. Обычно для этого проводится аукцион. В отдельных случаях андеррайтером становится банк, с которым у фирмы уже есть совместные проекты, например размещение облигаций. Вместе с андеррайтером обсуждаются предварительные детали проекта IPO: окончательно выбирается биржевая площадка, определяются диапазон возможной цены размещения и размер пакета акций, выставляемого на торги, а также желаемая структура инвесторов. При необходимости примерно за три-четыре месяца до IPO регистрируется дополнительная дополнительный выпуск акций.

Непосредственная подготовка к выходу на биржу занимает четыре - шесть месяцев в зависимости от того отечественный это рынок или международный, после чего осуществляется IPO. Аналитики считают, что наиболее разумной стратегией является максимальная подготовка к IPO и выжидание благоприятной ситуации на рынке.

К основным факторам, влияющим на выбор времени IPO, относятся как готовность самой организации к реализации этого проекта (наличие потребности в финансировании, существование и давность отчетности по МСФО или GAAP, завершение реструктуризации и т. д.), так и состояние рынка. От рынка зависит готовность принять новую дополнительным выпуском акций: так, не стоит размещаться, если в течение той же недели планируется первичное размещение, например, еще десяти компаний. На каждой бирже существуют типично «закрытые», то есть не очень благоприятные для размещения периоды рынка, например такие, как Рождество в Америке и Европе, а также отпускной период в августе. Но даже при учете этих внешних факторов рыночные условия могут быстро измениться, поэтому неопределенность успеха IPO будет сохраняться до самого конца его проведения.

При осуществлении IPO так же играет очень важную роль предварительный анализ рынка. Его целью является получение отклика инвесторов для определения точного размера и ценового диапазона размещения. Информация, полученная в ходе предварительного анализа рынка, также помогает менеджменту фирмы лучше подготовиться к роуд-шоу. Основой премаркетинга служат аналитические отчеты, составленные аналитиками банков - членов синдиката размещения.

3) Работа с инвесторами после размещения

Все организации, разместившие свои акции на бирже, утверждают, что IPO с этого только начинается. Рутинная работа с инвесторами, компания публикаций регулярной отчетности, поддержка корпоративного сайта, раскрытие и правильная подача так называемых существенных фактов из жизни фирмы требуют постоянной работы IR-службы. Необходимо также вести борьбу с биржевыми спекуляциями и быть готовыми к тому, что сообщение в прессе или же общий спад в экономике рынка могут заставить колебаться котировки акций на десятки процентов. Наличие независимых представителей в совете директоров организации, соблюдение прав миноритарных акционеров, которым может похвастать далеко не каждая отечественная фирма, - все это ведет к значительным изменениям характера ведения бизнеса. Поэтому в Российской Федерации есть целый класс собственников, которые не рассматривают IPO в качестве возможной перспективы. Но со временем таких компаний становится все меньше.

В заключение хотелось бы отметить, что любое публичное привлечение средств - будь то займ банка или IPO - это прежде всего торговля будущего фирмы таким, каким видят его текущие собственники. Для того чтобы договоренность была успешной, необходимо четко формулировать и доводить до участников рынка свои цели и стратегию, Ведь нередко организации направляют все усилия на то, чтобы добиться краткосрочных результатов, которых, как им кажется, ожидает от них рынок. Правильное управление ожиданиями инвесторов позволит компаниям реализовать свои долгосрочные планы.

Надежность вложения финансовых средств в акции российских компаний

Согласно исследованию проведенному НАФИ, на вопрос о надежности вложения личных финансовых средств в акции российских компаний мнения разделились следующим образом. 22% опрошенных посчитали это вполне надежным вложеним денег. Немного больше, а именно 30% россиян уверены, что в ходе IPO ненадежно и рискованно вкладывать деньги в акции. 45% респондентов оценили надежность нейтрально, а еще 3% респондентов затруднились в оценке надежности покупки акций российских компаний.

Так же достаточно красноречиво , что в оценке перспектив вложений в акции компаний, проводящих IPO, в ответах респондентов прибыль совпадает с надежностью. Иными словами, среди респондентов, которые посчитали покупку акций выгодным вложением денег (27% от всей выборки исследования), наблюдается большая доля тех, кто посчитал покупку акций также и надежным вложением денег ( 73% в совокупности).

Таким образом, выявляется своеобразный стереотип восприятия. В сфере инвестирования финансов, как известно, наиболее выгодные (или прибыльные) формы вложений денег являются и наиболее рискованными. И наоборот, формы инвестирования с невысокой выгодой являются наиболее надежными и защищенными от разного рода рисков. Возможно, что ответы респондентов, полученные нами в ходе исследования, определяются пока еще недостаточным уровнем финансовой грамотности и осведомленности об основополагающем принципе: "Чем выше прибыль, тем выше риски".

Перспективы российского IPO

Как мы уже писали в наших предыдущих статьях, в Российской Федерации существует около 200 непубличных компаний с капитализацией более 500 млн долл каждая, которые потенциально могут выйти на рынок IPO. По оценкам экспертов, объем размещений ценных бумаг (как первичных так и вторичных) за последние 3 года давал прирост приблизительно 50% в год, при этом более 40% Публичных размещений российских компаний проведены на российских биржевых площадках.

Таким образом, по мнению специалистов, динамика развития рынка Публичных размещений является в целом положительной и имеет достаточно большие резервы для роста, однако в долгосрочной перспективе прогнозирется рост доли размещений на иностранных рынках.

 IPO: народные и не очень

За последний год российские фирмы и банки осуществили несколько десятков первичных Публичных размещений (IPO) акций. В результате само слово "IPO" стало привычно не только для профессиональных участников рынка, но и для населения. Примечательно, но последние размещения госкомпаний и банков оказались более успешными по сравнению с IPO большинства частных компаний. Это не удивительно, если учесть определенный дефицит качественных финансовых инструментов на отечественном рынке акций и рекламу бумаг эмитентов в СМИ.

Российские организации и банки перестали бояться выходить на рынок ценных бумаг. В прошлом году они осуществили 23 первичных публичных размещения акций на общую сумму свыше $17,742 млрд (годом ранее было проведено 13 IPO общим объемом $4,551 млрд). Крупнейшим событием прошлого года стало IPO “Открытого акционерного общества ""Роснефть""” на $10,42 млрд. Это первое в Российской Федерации размещение, проводившееся по схеме так называемого “народного IPO”. То есть с привлечением физ. лиц, которые могли свободно подавать заявки на покупку ценных бумаг фирмы в офисах ряда частных банков. Помимо “«Роснефти»” перейти в прошлом году при заимствованиях долларовый миллиардный рубеж удалось еще трем российским компаниям: “Трубной металлургической организации” ($1,081 млрд), АО “Северсталь” ($1,063 млрд) и АО “Комстар-ОТС” ($1,062 млрд).

Среди причин, вызвавших активизацию российских компаний на рынке IPO, аналитики выделяют две основные. Во-первых, высокий уровень учетной ставки в США привел к росту стоимости облигационных заимствований за рубежом. И если ранее фирмы отказывались от проведения IPO, например в пользу выпуска облигаций (так как он был более эффективным средством привлечения капитала), то теперь ситуация изменилась. Во-вторых, за последние пять-шесть лет капитализация российского биржевого рынка существенно выросла. И теперь текущая рыночная цена компаний уже не так сильно занижена, как это было сразу после кризиса 1998 года. При этом большинство экспертов не жаждут таких же высоких темпов роста стоимости компаний, как это было в период восстановления. Следовательно, их владельцы более охотно расстаются со своими акциями.

Хитом 2007 года, несомненно, стали банковские первичные размещения — Сбербанка РФ и Внешторгбанка, осуществлявшиеся также с привлечением физлиц. При этих размещениях отмечался высокий спрос на банковские бумаги со стороны нерезидентов (иностранных участников). Он в немалой степени был связан с тем, что иностранным инвесторам было разрешено приобретать акции российских кредитных организаций по упрощенной схеме.

Лидер капитализации

Первой российской госкомпанией, при размещении акций которой отдельное внимание было уделено физ. лицам, стала НК “«Роснефть»”. В июле прошлого года организация разместила свои акции по цене $7,55 за штуку, выручив за бумаги уже упомянутые $10,42 млрд. Таким образом, капитализация “Открытого акционерного общества ""Роснефть""” составила $79,8 млрд, что поставило ее на первое место по капитализации среди всех российских нефтяных компаний, и на 11-е среди мировых публичных нефтегазовых компаний.

Книга заявок на акции организации была переподписана (спрос превысил предложение более чем в два раза). Спрос со стороны различных инвесторов распределился следующим образом:

стратегические инвесторы — 21%,

международные инвесторы из США, Европы и Азии — 36%,

российские юридические лица — 39%,

российские розничные инвесторы — 4%.

При этом почти половину акций (49,4% IPO) выкупили четыре инвестора, остальными покупателями стали институциональные и частные инвесторы, в том числе российские частные лица, купившие ценные бумаги на $750,7 млн (около 1% акций фирмы).

Во второй раз схема размещения с привлечением физ. лиц была применена в феврале текущего года в ходе IPO акций Сбербанка РФ. По его результатам крупнейший банк страны привлек $9,5 млрд. И если в абсолютном зачете пальма первенства осталась у “«Роснефти»”, то Сбербанку удалось установить внутрироссийский рекорд, на который в обозримой перспективе вряд ли кто-нибудь сможет посягнуть, кроме разве что самого Сбербанка. Как известно, акции размещались только на российском рынке среди юридических и физлиц.

Свой среди своих

Наблюдательный совет банка определил единую для всех инвесторов цену размещения акций в размере 89 тыс. Российских рублей. Спрос на акции Сбербанка по цене, близкой к цене размещения, оценивался в 250 млрд российских рублей, а суммарный объем заявок — в 270 млрд деревянных.

Один гарантированный покупатель у допвыпуска Сбербанка был задолго до начала сбора заявок — это Банк России. Ему Национальный банковский совет поручил приобрести 40% от причитающегося ему по преимущественному праву объема, то есть 892,601 тыс. акций. С учетом цены размещения ЦБ заплатил за этот пакет 79,44 млрд рубальков. Помимо ЦБ, спрос на акции Сбербанка поддерживали еще несколько его крупных бенефициаров, такие как Елена Батурина и Сулейман Керимов.

Сбербанк и банки-организаторы начали принимать заявки на покупку акций 30 января 2007-го. В итоге было собрано 47 197 заявок от инвесторов, из них 46 935 — самим Сбербанком. От юр. лиц поступило 665 заявок, от “физиков” — 46 270. Нерезиденты подали 262 заявки. Среди них фигурировали очень крупные финансовые организации, инвестбанки, широко известные в мире, в том числе из Европы и Азии. Физические лица в сумме подали заявки на акции Сбербанка в объеме 21 млрд рубликов — в 2,5 раза больше, чем при IPO “Открытого акционерного общества ""Роснефть""”. При этом, как отмечают эксперты, спрос со стороны частных лиц сдерживался высокой стоимостью одной акции. Для увеличения привлекательности своих ценных бумаг Сбербанк в июле осуществил дробление (сплит) обыкновенных акций с коэффициентом 1 к 1000 и привилегированных акций — с коэффициентом 1 к 20.

Первый “народный”

Третье крупное размещение с привлечением физ. лиц состоялось в мае, когда третий в Российской Федерации по величине активов госбанк — ВТБ — в ходе IPO разместил на рынке акции на 22,5% уставного капитала. Данное размещение, которое принесло банку около $8,24 млрд, уступило двум предыдущим по объему привлеченных ресурсов. Однако в ходе него госбанк опередил конкурентов по количеству собранных заявок и по объему привлечения средств от физических лиц, став тем самым “самым народным”. По мнению аналитиков, широкое участие народных масс в размещении ВТБ было результатом, с одной стороны, внушительной рекламной кампании (по телевизору, в газетах, Интернете), а с другой — невысоким (по сравнению со Сбербанком) минимальным объемом заявки — 30 тыс. Рубов.

Рекордный спрос на акции ВТБ был отмечен еще до конца сбора заявок — уже по данным на 7 мая физические лица принесли в банк 119 тыс. заявок на $1,47 млрд. В итоге же частные инвесторы подали около 135 тыс. заявок, объем которых составил $1,6 млрд.

Стоимость акций ВТБ в ходе IPO была установлена в размере 13,6 копейки ($0,00528) за штуку, или $10,56 за депозитарную расписку (соответствует 2 тыс. акций). В Российской Федерации госбанк разместил 35% от объема IPO, за рубежом — 65%. Переподписка по итогам закрытия книги заявок составила немногим менее 5 раз по локальным акциям и порядка 10 раз по депозитарным распискам, не учитывая физлиц. Заявки подали порядка тысячи юрлиц. Около $6 млрд от них — это “отечественные деньги” (без учета средств от физ. лиц), и более $50 млрд — иностранные.

Ценовой диапазон ВТБ, объявленный еще в апреле, составлял от 11,3 до 13,9 копейки за акцию (или $8,77—10,79 за депозитарную расписку). Инвесторы и аналитики в один голос предсказывали установление цены по верхней границе диапазона — огромная переподписка позволяла это сделать с легкостью. Но банк, правительство и организаторы размещения ВТБ пришли к взаимному согласию о снижении цены к верхней границе диапазона, чтобы гарантировать их дальнейший рост. Как признаются в самом ВТБ, была важна абсолютная гарантия профита для населения. Поэтому банк не стал закрывать IPO по максимальной цене, потеряв, конечно, около полумиллиарда долларов в капитализации, но получив доверие населения к правительству и к банку.

Критерий выбора

Анализ Публичных размещений акций частных компаний за 2004—2006 годы, проведенный экспертами “Интерфакс-ЦЭА”, показывает, что для мелких инвесторов ценового преимущества покупки размещаемых в ходе IPO ценных бумаг (перед уже обращающимися на рынке акциями) не существует. Поскольку темпы роста первых, как правило, всегда соответствуют средним темпам роста акций компаний данной отрасли. При этом в силу того, что российский рынок акций все еще достаточно узок, ликвидность ценных бумаг не позволяет рассчитывать полноценный отраслевой биржевой индекс. Поэтому существует проблема нахождения адекватного отраслевого эталона.

Так, например, для акций АФК “Система” хорошим эталоном для сравнения является отраслевой индекс S&P/RUX-связь, а для акций “НОВАТЭКа” — нефтегазовый индекс S&P/RUX. Однако для ценных бумаг торговых компаний (АО “Седьмой континент” и торговой сети “Пятерочка”), а также акций АО “Лебедянский” найти прямой отраслевой индекс не удается. Однако, поскольку исследуемые бумаги являются дефицитными на рынке с точки зрения отраслевой принадлежности, их динамика, по мнению аналитиков, должна быть сравнима с отраслевым индексом, имевшим в 2005 — начале 2006 года максимальные темпы роста. И действительно, динамика стоимости акций и торговой сети “Пятерочка”, и “Седьмого континента”, и АО “Лебедянский” в течение нескольких месяцев после IPO очень хорошо ложится на динамику все того же нефтегазового индекса S&P/RUX. Конечно, спустя определенный промежуток времени эти бумаги начинают жить уже своей жизнью, отличной от нефтяных компаний.

В свою очередь для отечественных металлургических компаний, проведших IPO в 2005—2006 годах (АО “Мечел”, АО “Новолипецкий металлургический комбинат” и “ЕвразХолдинга”), в качестве хорошего эталона выступил отраслевой индекс MSCI, рассчитываемый на основе акций европейских металлургических компаний.

Прогноз доходности

Таким образом, для мелких инвесторов покупка ценных бумаг определенной фирмы при IPO с точки зрения доходности эквивалентна покупке уже обращающихся на рынке акций этого же сектора. Причем последнее может рассматриваться как менее рискованная операция, так как покупаемая акция уже имеет вторичный рынок и ее ликвидность известна, в отличие от новой бумаги, вторичное обращение которой только должно сложиться. Другое дело, если инвестору необходимо приобрести крупный пакет акций, тогда участие в IPO может быть вполне оправдано. Ведь собрать с рынка необходимое количество ценных бумаг по приемлемой цене, скорее всего, вряд ли удастся, а вот при первичном размещении эта операция и обойдется дешевле, и займет не очень много времени.

Данный вывод, однако, не распространяется на прошедшие “народные” IPO, участие в которых для мелких инвесторов, как правило, оказалось более прибыльным (по сравнению с большинством первичных размещений частных компаний).

Источники

Wikipedia.org - свободная энциклопедия

Яндекс. Словари.

Academic. ru - словари и энциклопедии

Mirslovarei.com– коллекция словарей и энциклопедий

Iteam.ru– технологии корпоративного управления

Cfin.ru - сайт «Корпоративный менеджмент»

Financial-lawyer.ru - информационное агентство "Финансовый Юрист"

Birzhaplus.ru – нижегородское информационно-рекламное агенство

Опубликовано на forexAW.com: Четверг, 7 Январь, 2010 года — 08:57.

Последнее редактирование: Суббота, 12 Май, 2012 года — 18:31.